Binnen nieuwe lijntjes kleuren
Nu alle traditionele beleggingsklassen relatief duur zijn en de rente nog een hele tijd laag zal blijven, zoeken pensioenfondsen alternatieven die langdurig een relatief zeker rendement bieden en kunnen bijdragen aan een toekomstbestendige portefeuille. Waar liggen de mogelijkheden? De vermogensbeheerders van Blue Sky Group stellen vast dat de verschuiving al gaande is en verwachten dat het belang van alternatieve beleggingen de komende jaren geleidelijk verder zal toenemen.
Pensioenfondsen zijn onder meer door de financiële crisis en de daarop volgende verscherping van het toezicht voorzichtiger geworden; ze beleggen meer in obligaties en minder in aandelen. Ruim de helft (54%) van het vermogen is nu belegd in vastrentende waarden, in 2007 was dat bijvoorbeeld 44%. Aandelen gingen omlaag van 38% naar 31%. Vastrentende waarden leveren tegenwoordig bijna niets meer op, of ze kosten zelfs geld, terwijl rendement een hoeksteen is voor de opbouw van pensioenvermogen.
Aanbod en deskundigheid
Blue Sky Group vindt het belangrijk dat fondsen kijken naar alternatieve beleggingen, van relatief eenvoudig (zoals hypotheken) tot zeer exotisch (zoals landbouwgrond). De kunst voor pensioenfondsen is om in die alternatieven hun weg te vinden en het kaf van het koren te scheiden. Dat vraagt om veel deskundigheid in eigen huis of van buitenaf, om te bepalen of er voldoende kwaliteit, transparantie en robuustheid voorhanden is, of het duurzaam rendement oplevert en of het past bij de kenmerken en eigen beleggingsbeginselen van het fonds.
Voor alle alternatieve beleggingsvormen geldt, dat ze van pensioenfondsen extra aandacht vragen. Blue Sky Group ondersteunt hierin. Een aparte groep experts in alternatieve beleggingen doet gericht onderzoek naar de mogelijkheden. Ook werken wij samen met Achmea en PGB op het gebied van co-investeringen in private equity, om samen kennis te delen en te vergroten. Het idee erachter: waarom zouden drie vergelijkbare analisten in hetzelfde vliegtuig naar dezelfde externe vermogensbeheerder gaan? Partnering zorgt hier voor synergie en efficiëntie.
Timing en lange termijn
Pensioenfondsen stellen aan alternatieve beleggingen in principe dezelfde eisen als aan traditionele beleggingen: ze moeten een bepaalde zekerheid bieden en er moet voldoende volume verhandeld kunnen worden, zonder dat het de prijs negatief beïnvloedt. Dat is een spagaat, want veel alternatieve beleggingen zijn illiquide en hebben dus per definitie een groot timingsrisico. Ze zijn bij uitstek geschikt voor beleggers met een verre horizon, zoals pensioenfondsen, maar kunnen vóór het einde van de looptijd niet, of alleen met verlies van de hand worden gedaan. Een belangrijke vraag waarover onze specialisten klanten steeds blijven adviseren is dan ook: hoe illiquide wil en kan een pensioenfonds zijn? Blijft er voldoende ruimte om te sturen?
Meer aandacht, hogere kosten
Binnen liquide beleggingen in traditionele asset classes beleggen pensioenfondsen vooral passief, omdat dat goedkoper is en minder uitleg vraagt aan de toezichthouder. Bovendien vindt een groot deel van de fondsen dat actief beleggen in de meeste gevallen niet leidt tot een zodanige outperformance dat dit de meerkosten rechtvaardigt.
Het is dan een flinke stap naar alternatieve, illiquide beleggingen, die meer aandacht en expertise vragen, en waarvan de grotere complexiteit zich ook vertaalt in hogere kosten. Pensioenfondsen moeten op dit sterk in ontwikkeling zijnde speelveld bepalen of die extra investering loont. Beleggen in alternatieven is in aanloop relatief kostbaar en over langere tijd moet daar een relatief hoog rendement tegenover staan. Zodra ‘iedereen’ erin gaat beleggen zullen de kosten afvlakken (door de schaal en de verlangde kostentransparantie), maar de rendementen mogelijk ook.
Hypotheken als eenvoudige alternatieve belegging
Niet alle alternatieve beleggingen zijn even exotisch. Het beste voorbeeld is beleggen in hypotheken. Samen hebben pensioenfondsen nu naar schatting € 60 miljard in hypotheken gestoken. Drie voorbeelden:
- Philips Pensioenfonds verstrekt al ruim zestig jaar hypotheken en ziet ze als een stabiele belegging die bijdraagt aan een goed pensioen voor de deelnemers; het gaat strategisch om 5% van de portefeuille.
- Veel andere pensioenfondsen kloppen aan bij onafhankelijke hypotheekaanbieders (regiepartijen), zoals Munt, dat hypotheken verstrekt met geld van – onder meer – ongeveer vijftien pensioenfondsen. De teller staat op meer dan 70.000 hypotheken, die samen ruim € 20 miljard vertegenwoordigen. Ook de KLM-pensioenfondsen, waarvoor wij het vermogensbeheer uitvoeren, hebben hun beleggingen in hypotheken de laatste jaren flink opgehoogd.
- ABP maakte in 2019 bekend dat het € 500 miljoen ging investeren in duurzame hypotheken van Rabodochter Vista Hypotheken, ook een regiepartij.
Vraag en aanbod kunnen beter bij elkaar worden gebracht als hypotheken bijvoorbeeld worden opgenomen in mixfondsen, om de illiquiditeit te beperken. Dat soort oplossingen is in opkomst. Hoe meer vraag, hoe meer aanbod. En een uitbundige vraag is er zeker: fondsen die willen instappen, moeten maanden wachten.
Portefeuille opschudden
Het is wenselijk dat fondsen zich meer en meer op de samenstelling van hun portefeuille gaan beraden, en dan vooral op de rol van alternatieve beleggingen. Interessante voorbode is het Rabobank Pensioenfonds, met een vermogen van omstreeks € 28 miljard. Dit fonds maakte medio 2020 bekend dat het de komende vijf jaar de beleggingsportefeuille flink wil opschudden: aandelen gaan terug naar 20%, alternatieve beleggingen nemen juist toe naar 25%. Rabobank Pensioenfonds accepteert de hogere vermogensbeheerskosten, ten gunste van het belang van spreiding en risicoreductie. Het pensioenfonds denkt concreet aan private equity, high yield en infrastructuur.
Wat dat laatste betreft: er klinkt al jaren een oproep voor meer investeringen door pensioenfondsen in Nederlandse infrastructuur. ABP pleitte in november 2020 voor meer mogelijkheden voor institutionele beleggers om samen met de overheid te investeren in Nederland. Bestuursvoorzitter Corien Wortmann zei daarover: ‘Als wij maar 1% van het ABP-vermogen extra in Nederland zouden gaan beleggen, dan hebben we het over 4,5 miljard.’ Op dit vlak moet het aanbod zich nog verder ontwikkelen in een voor pensioenfondsen aantrekkelijke vorm.
Mogen fondsen alternatief beleggen?
Hoe verhoudt die zoektocht naar alternatieven zich tot het toezicht? De Nederlandsche Bank acht alternatieve beleggingen, mits in lijn met het risicoprofiel van een fonds, zinvol met het oog op diversificatie, dus risicospreiding. De toezichthouder verwacht dat het bestuur de mate van deskundigheid en beheersing afstemt op de complexiteit van de beleggingen. Daarvoor hanteert DNB onder meer de ‘Beleidsregel uitgangspunten beoordeling risicobeheer van alternatieve beleggingen’. De toezichthouder kan ingrijpen, zoals bij het Pensioenfonds Vereenigde Glasfabrieken dat in 2009 zijn belang in goud uitbreidde tot 13%. DNB vond dat dit niet meer dan 3% mocht zijn en verplichtte het fonds een groot deel van zijn goud te verkopen.
En dan is er het nieuwe pensioenstelsel, onlosmakelijk verbonden met verdergaande individualisering. Dat creëert mogelijk ruimte voor illiquide beleggingen. Maar er zijn nog veel vraagtekens, bijvoorbeeld rond de marges voor een toekomstig risicobeleid en de ruimte voor meer diversiteit in de beleggingen. Daarbij is het ook de vraag, hoe bestaande allocaties naar illiquide beleggingen kunnen worden toegedeeld of erin kunnen worden opgenomen.
De weg van de geleidelijkheid
Gelet op de mogelijkheden die de markt biedt, de risicobereidheid van fondsen, de op te bouwen expertise en de smalle marges die de toezichthouder vooralsnog toelaat, zullen alternatieve beleggingen naar onze verwachting geen revolutionaire groei doormaken. Het wordt de weg van de geleidelijkheid. Zoals het nu al gaat bij het beleggen in hypotheken: die worden doorgaans nog gerangschikt onder ‘alternatief’, maar zijn de afgelopen jaren bij steeds meer pensioenfondsen mainstream geworden en een vast, substantieel deel van de portefeuille.
Een vergelijkbare verdere ontwikkeling, in de richting van volwassenheid en mainstream assets, is ook denkbaar voor infrastructuur en voor private equity – denk bijvoorbeeld aan co-investeringen in private, niet-beursgenoteerde bedrijven, waarbij pensioenfondsen onderhands meebeleggen met externe fondsmanagers. Iets verderop ligt bijvoorbeeld impactbeleggen: investeren in bedrijven, organisaties of projecten die een meetbare positieve bijdrage leveren aan het milieu – denk aan investeringen in de ontwikkeling van waterstofaccu’s. Dat gaat een flinke stap verder dan de nu al gebruikelijke uitsluitingen in het ESG-beleid van pensioenfondsen. Tegelijkertijd zijn er ook alternatieve beleggingen die Blue Sky Group bewust niet aanbiedt. Het duidelijkste voorbeeld zijn hedgefondsen. Het ontbreken van transparantie bepaalt deels de ‘competitive edge’ ervan, terwijl juist transparantie voor ons een wezenlijk criterium is.
De balans verschuift
Beetje bij beetje zal zo de balans verschuiven: pensioenfondsen gaan voorzichtig op zoek naar nieuwe mogelijkheden, die deels de plaats kunnen innemen van hoogwaardige staatsobligaties die niets opleveren. Op dit moment ligt de basis voor alternatieve beleggingen vooral in hypotheken en vastgoed. Voor de toekomst kijken we nadrukkelijk naar impact, infrastructuur en inflatie. We kijken ernaar uit dat de toezichthouder concrete kaders gaat bepalen voor alternatieve beleggingen, ook in relatie tot het nieuwe contract. De ‘urge to analyse’ is daarbij minstens zo belangrijk als de ‘urge to act’. Pensioenfondsen zijn per definitie risicomijdend en kleuren bij voorkeur binnen de lijntjes. Het is dus vooral de vraag hoe straks de lijntjes zullen lopen.